一、年医药生物整体表现：疫情趋稳，政策加码，改革正当时

（一）行业总览：业绩稳步提升，市场情绪波动剧烈

医药生物是我国重点培育发展的战略性新兴产业，是衡量国家经济、社会发展、科技进步和国际实力的重要指标。生物医药板块涉及的范畴较为广泛，主要包括医疗服务、医疗器械、生物制品、医药商业、化学制药和中药六大子板块。其中，医药商业、化学制药和中药营收占比居前，医疗器械、生物制品、医疗服务近年来增速超过行业平均增速。

年医药生物板块情绪波动剧烈，累计下跌12.49%。回顾年初至今，截至11月30日，医药生物板块下跌12.49%，位列申万28个一级子行业23名。医药生物板块年呈现出高开低走的势态，上半年板块上涨4.57%，但受带量采购和医保谈判持续深化、抗肿瘤药物临床研发指导原则出炉、安徽IVD集采等影响，行业市场情绪波动剧烈。总的来看，医药生物行业并未延续年的高景气，跑输沪深指数6.97%。

年医药生物板块营业收入和净利润规模创历史新高，净利润同比增长32.36%。截至年三季度，医药生物板块实现营业收入亿元，同比增长21.64%。实现归属母公司股东的净利润总额亿元，同比增长32.36%。从营业收入和净利润的角度思考，年前三季度医药生物板块保持了较高的增速，其中板块净利润增速创近五年新高。

年医药生物板块估值处于申万一级子板块中上水平，但较年和年初明显回落。截至12月1日，医药板块整体估值（TTM整体法，剔除负值）为44.56倍，在28个一级子板块中处于中等偏上的水平。但板块估值处于近五年来历史中下水平，较年和年初明显回落。

（二）子行业总览：高度分化，把握结构性机会

板块高度分化，化学原料药涨幅居前。纵观医药生物板块年各子行业走势，行业受市场情绪波动较大，整体呈现高度分化态势。其中，上涨的子行业共四个，分别是化学原料药、中药、医疗服务和医疗器械；下跌的子行业共三个，分别是医药商业、生物制品和化学制剂。具体而言，化学原料药板块自年初以来涨幅最大，达20.24%，核心原因在于CXO板块的持续火热；医药商业板块跌幅居前，累计下跌25.1%，其中连锁药房年业绩增速不及预期，回调明显。

医药商业板块蝉联营收桂冠，医疗器械板块净利润增速显著。得益于年医药生物板块的低基数，年各子板块营业收入和净利润同比均出现显著提升。其中，医药商业板块实现营业收入亿元，同比增长20.96%，蝉联子行业营业收入桂冠。医疗器械板块实现净利润亿元，同比增长41.99%。值得注意的是，生物制品板块实现净利润亿元，同比增长81.34%，主要得益于新冠疫苗和激素类的快速放量。

（三）基金持仓：机构持股比例居于高位，但比重呈现下滑趋势

年基金医药股持仓比重创历史新高，但随着疫情的平稳持仓比重呈现下滑趋势。随着年渐入尾声，各大机构在持仓、减仓的板块配比上，表现出一定的分化。年，受新冠疫情的影响，防御属性较强的医药板块成为了机构重点布局的方向之一，其中年Q4基金医药股的持仓比重达4.95%。这一较高的持仓比重延续至年，其中年Q1和Q2基金医药股的持仓比重分别达4.98%和4.90%。但伴随着疫情进入下半场，医药板块的赚钱效应下滑，Q3基金医药股的持仓比重下滑至4.33%，同比减少11.7%。

从持股数量来看，年基金持股数量最多的前十个股分别是：爱尔眼科、药明康德、恒瑞医药、信邦制药、华海药业、泰格医药、智飞生物、九州药业、博腾股份、普洛药业。与年相比，年基金重仓新增泰格医药、九洲药业和博腾股份，这三支股票均属于医疗服务下的研发外包板块（CXO），反映出基金年对医疗服务板块高景气度的追逐

二、化学制药板块：创新为王，加速迈入仿创结合时代

化学制药主要包括化学原料药和化学药制剂。从产业链的角度分析，化学制药上游是原料药供应商，主要包括大宗原料药、特色原料药和药用辅料；产业链中游是化学药制剂，将原料药进一步加工成为制剂，主要涉及创新药、改良型新药和仿制药的生产；产业链下游是销售终端，药物制剂经流通运输至医疗机构、药店及电商平台，最终销售给消费者。

年三季度化学制药板块实现净利润亿元，同比增长10.07%。截至年三季度，化学制药板块实现营业收入亿元，同比增长14.63%；实现归母净利润亿元，同比增长10.07%。增速的提升得益于新冠疫情影响衰减，市场需求逐步恢复。近年来，在限抗令、带量采购、医保谈判的持续推进下，化学药品价格处于下跌通道，行业增速放缓，但放缓并不意味着缺少投资机会，一批制药企业正积极开展创新研发，行业整体向仿创结合阶段迈进。未来随着国内制药企业研发实力的不断提升，创新药品占比持续增长，我国化学药市场发展潜力巨大。

（一）化学原料药：把握“API+制剂”一体化转型升级机遇

原料药板块包括大宗原料药和特色原料药。原料药是指由化学合成、植物提取或者生物技术所制备的用于制药的粉末、结晶、浸膏等。原料药无法被患者直接服用，须加工成为制剂，方能成为可供临床应用的药品。原料药可分为大宗原料药和特色原料药，大宗原料药是指市场需求相对稳定、应用较为普遍、规模较大的原料药，主要包括抗生素类、维生素类和氨基酸类等。特色原料药是指处于专利保护期或刚过专利保护期药品的原料药。

受益制造升级以及全球产业链的转移，年我国特色原料药板块放量迅速。截至年三季度，原料药板块（34家企业）实现营业收入亿元，同比增长23.06%；实现归母净利润亿元，同比增长12.88%。自年起，受环保趋严、产能过剩、大宗原料药价格持续走低等影响，原料药行业利润空间进一步收窄，原料药生产企业洗牌加剧，行业内低端产能逐步出清。随着行业加速腾笼换鸟，我国原料药行业正由中低端向中高端转变，行业景气度有望提升。

政策推动原料药产业结构优化升级。年11月，国家发展改革委、工业和信息化部发布《关于推动原料药产业高质量发展实施方案的通知》，方案提出大力发展特色原料药和创新原料药，提高新产品、高附加值产品比重。推动原料药生产规模化、集约化发展，鼓励优势企业做大做强，提升产业集中度。到年，开发一批高附加值高成长性品种，突破一批绿色低碳技术装备，培育一批有国际竞争力的领军企业，打造一批有全球影响力的产业集聚区和生产基地。

年原料药板块不断提质升级，盈利能力趋于改善。截至年三季度，原料药板块毛利率为35.45%，同比下降8.05%；净利率为13.39%，同比提升1.44%。期间费用率为14.21%，同比下降13.30%；其中销售费用率为6.89%，同比下降16.36%；管理费用率为6.29%，同比下降3.04%；财务费用率为1.02%，同比下降38.4%。总的来说，年原料药板块净利润同比小幅提升，期间费用率大幅下降，板块盈利能力趋于改善，反映出我国原料药板块正向高质量发展不断迈进。

年，我国原料药企业通过大力开展数字化、智能化改造升级，大力发展特色原料药和创新原料药，提高新产品、高附加值产品比重，企业的营业收入和归母净利润稳步提升。凭借特色原料药的技术优势和“API+制剂”一体化的成本优势，新和成、浙江医药、海正药业、九州药业、凯莱英等业绩实现较快增长。对此，我们重点推荐三条逻辑主线：（1）特色原料药企业；（2）API+制剂一体化的特色原料药企业；（3）向CDMO转型的原料药企业，建议

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