（报告出品方/分析师：中银国际陈浩武林祁桢）

公司简介:中硼硅玻璃新材料龙头企业，深耕行业20年

1特种玻璃龙头，掌握核心技术

公司成立于年，业务起步于山东。公司前身为济南力诺玻璃制品有限公司（简称：特玻有限），成立于年月。

年，与意大利OCMI公司签署战略协议，揭开中硼硅发展新篇章。

年，公司中硼硅项目获得国家发改委批复，并获专项资金支持。

年4月，公司挂牌新三板，更名为“山东力诺特种玻璃股份有限公司”。

年11月，公司在深圳创业板成功上市（股票简称：力诺特玻，股票代码：.SZ），标志着其步入全新发展阶段。

年，公司新增了中硼硅药用模制瓶生产线和中硼硅药用玻璃管生产线，产品类别得以增加，产业链条得到进一步延伸。

厚积薄发的中硼硅新贵。

公司是最早从事药用玻璃研发、生产、销售的企业之一。

在低硼硅药用玻璃方面，掌握了全套的制管、制瓶技术，产品在国内属于一流水平；在中硼硅药用玻璃瓶生产方面，有较为深厚的技术储备和较强的生产能力，产品质量较高，在国内具有较高的市场占有率和良好的客户口碑，在业内处于第一梯队。

此外，在耐热玻璃产品方面，公司在窑炉熔化、自动配料、高效节能生产等方面均形成了自身的核心技术，在业内具有较高的市场地位。

2股权结构稳定，锁定中长期发展

股权结构集中，布局产业链上下游。高元坤为公司实控人，最终受益人为孙庆法先生。

截至年一季度末，高元坤持有力诺集团80.00%的股份，力诺集团直接和间接合计持有力诺投资80.84%的股权，力诺投资持有力诺特玻1.12%的股份。

公司前五大股东合计持股比例为5.44%，前十大股东合计持股比例为6.11%，股权结构较为集中。

公司引进战略投资者复星系，有利于公司依托股东背景延伸业务领域，实现在药用玻璃领域和下游药企领域的优势协同。

此外，公司参股金捷燃气，以优惠的成本采购天然气，保证了燃料供应的价格和来源。

员工持股，锁定核心团队。公司通过年设立的鸿道新能源作为员工持股平台，持股人包括公司各部门的董监高以及高级技术员工共48人，持股共6.5%，核心成员同公司利益相关联，骨干团队稳定，战略方向清晰，经营风险较小。

股权激励，增强企业活力。年4月，公司根据《山东力诺特种玻璃股份有限公司年限制性股票激励计划》首次授予限制性股票万股，授予价格为10.76元/股，授予对象包括公司董事长、总经理、副总经理及核心骨干人员人，有利于调动员工积极性，提升公司经营业绩。

年月，公司审议通过了《关于向激励对象授予预留限制性股票的议案》，决定向符合授予条件的2名激励对象授予12万股第二类限制性股票。

战略投资股东减值，影响相对可控。根据公司年12月发布的《关于持股5%以上股东及其一致行动人股份减持计划的预披露公告》，持有公司股份16,70,股（占公司总股本比例7.19%）的5%以上股东复星惟实及其持有公司股份16,70,股（各占公司总股本比例7.19%）的一致行动人复星惟盈计划在披露之日起15个交易日之后的6个月内以集中竞价方式或在预披露公告披露之日起个交易日后的6个月内以大宗交易方式合计减持公司股份不超过1,,股，占公司总股本6.00%。

截至年6月19日，二者已减持公司股份比例超过1%，目前各持有公司股份12,,股（占公司总股本比例5.25%）。

7月10日，公司再次披露股东减持计划，复星惟盈和复星惟实合计计划进一步在6个月内减持6%，我们认为这轮减持的规模确定，影响相对可控。

营收利润稳定增长，未来可期

公司主营特种玻璃业务，集研发、生产和销售于一体。公司主要产品包括药用玻璃、耐热玻璃、电光源玻璃三大系列，应用于医药包装和日用消费领域。

药用玻璃方面，产品包括低硼硅药玻玻璃系列和中硼硅药用玻璃系列，主要应用于血液制品、生物制药、新药特药、疫苗等医药包装领域，要求产品化学稳定性高、物理性能优良。耐热玻璃主要产品应用于包括餐饮用器皿和厨房用器皿等在内的居民生活领域。

电光源玻璃主要产品有电光源玻壳和电光源玻管，是制造光源设备、电器元件的主要原材料之一。

营收和净利快速增长后承压下行。公司营业收入从年的4.82亿元快速增长至年的8.89亿元，年均复合增速为7.96%；归母净利则从年的0.14亿元增长到1.25亿元，年均复合增速为1.7%。

年，公司实现营业收入8.22亿元，同比下滑7.52%；归母净利1.17亿元，同比下滑6.51%。主要原因是年全球经济下行压力增加，海外需求整体走弱，导致耐热玻璃收入下滑。

年一季度，公司营业收入实现正增长，同比增幅为18.99%；但归母净利受原材料与能源价格上涨等影响，同比下降26.78%。

国内市场营业收入较高，国外市场相对稳定。

7-年，国内业务营收占比均在70%以上，市场和技术优势明显。海外市场份额和发展相对稳定，年在全球经济下行压力增加、发达经济体货币政策持续收紧以及海外需求整体走弱的环境下，公司海外市场贡献的营业收入比重达到19.92%，同比下降4.87pct。

4三大业务板块具有较强竞争力

药用玻璃增长较快，成为公司收入重要增长点。年，公司继续坚持21年提出的“在现有产业基础上，以药用包材为重点，将企业做强”的战略规划，依托募投项目，持续加强对药用玻璃业务的投入，公司药用玻璃产能得到进一步扩充。

全年药用玻璃收入.52亿元，同比增长14.5%；毛利率24.82%，同比增长0.29pct；营收占比42.85%，同比增长8.2pct。根据公司投资者关系活动纪要，年一季度，药用玻璃在营收中的占比首次超过耐热玻璃业务，公司的战略调整效果初步显现。

耐热玻璃承压下行，逐步拓展新品类。年高硼硅耐热玻璃制品领域受疫情、运费上涨、国外消费需求降低、原材料及能源涨价的影响，营收和利润均出现较大幅度的下降。

年，营业收入.86亿元，同比下降25.12%；毛利率19.67%，同比下降4.10pct；营收占比46.99%，同比下降11.04pct。

为应对原材料与能源价格上涨等因素对其利润空间的影响，公司目前着力通过改进技术工艺以降低成本；同时积极研发新产品、新项目，向破壁杯等高附加值产品进行转型。

年月，公司首次公开发行募投轻量化高硼硅玻璃器具生产项目窑炉点火成功。该项目引进意大利全自动破壁杯生产线，改变了国内传统破壁杯的生产工艺，解决了传统的生产工艺流程长、尺寸配合不稳定等行业瓶颈，促进了公司产品结构调整和转型。

电光源玻璃毛利率较高，LED应用场景广阔。

近来年，随着照明用LED技术的迅速发展，LED照明灯具层出不穷，且具有使用低压电源、耗能少、适用性强、稳定性高、响应时间短、多色发光等的优点，对部分HID电光源产品起到了替代作用。

公司也积极拓展其应用场景，LED光学透镜用高硼硅玻璃生产项目首条生产线已于年月点火，该项目引进德国进口设备，其投产后有利于进一步丰富公司的产品类别，提升公司产品竞争力，对公司未来的经营业绩产生积极影响。

药用玻璃:政策推动中硼硅渗透率提升，发展空间广阔

1药用玻璃：性能出色的药包材

药用玻璃指用于直接接触药品的玻璃包装容器。与其他药包材料相比，药用玻璃具有更高的化学稳定性，更好的耐酸耐水性能，更优异的强度和抗热抗震性能，满足药品贮存、保护和运输的要求，因此成为抗生素、普粉、冻干粉、疫苗、血液、生物制剂等药品包装的首选材料。

目前国内包括山东药玻、正川股份、尼普洛中国、格雷斯海姆中国、肖特药包、力诺特玻等在内的较大型生产企业占据了主要的市场份额，头部企业的龙头效应较为明显。

药用玻璃根据玻璃成分不同可分为硼硅玻璃和钠钙玻璃，而硼硅玻璃又分为低硼硅玻璃、中硼硅玻璃和高硼硅玻璃。

钠钙玻璃耐水性及抗热冲击性能差，一般适用于一次性输液瓶或口服液瓶。低硼硅玻璃适用于对化学稳定性要求不高的药品，生产难度相对较低。中硼硅玻璃是目前国际上应用广泛的药用玻璃品种，具有较优的化学稳定性和热稳定性。高硼硅玻璃抗热冲击性能和耐水性能最佳，但生产难度较高，应用范围较少。

医药行业增长空间广阔，药用玻璃市场规模不断扩大。药用玻璃行业下游主要为制药业，其受众群体较为广泛，销售稳定性较强，具有抗经济周期的特点。随着我国居民健康意识不断提高和人口老龄化社会的到来，居民人均医疗保健消费支出不断增加。

根据公司可转债问询函的回复，年我国医药行业市场规模已超过18,亿元，国内人均消费保健支出2,元，同比增长14.8%。医药行业具有广阔的市场增长空间，作为医药包装的重要组成之一，药用玻璃行业市场规模也随着医药行业市场规模的扩张而不断增长。

2政策驱动下，中硼硅市场前景广阔

中硼硅药玻市场容量可观。公司是国内最早从事中硼硅药用玻璃生产的企业之一，与肖特药包和格雷斯海姆中国在业内处于第一梯队。目前，国外医药企业普遍选择中硼硅玻璃作为药用玻璃的材料，而国内药品包装的玻璃瓶仍以普通钠钙玻璃及低硼硅玻璃为主。

根据制药网数据，8年中硼硅药用玻璃在市场中的占比不到10%。随着国内高端制剂的市场增长，其对于药用玻璃较高的质量要求将带来对中硼硅药用包装材料的大量需求。

根据制药网预测，未来5-10年内，我国将会有0%-40%的药用玻璃由低硼硅玻璃、钠钙玻璃升级为中硼硅药用玻璃，市场空间增长4-5倍。

药包材质量国际接轨进程加快，中硼硅替代速度提升。

近年来，我国在药用包装材料选择方面的重视程度不断增强，中硼硅药玻的市占率有望不断提升。7年，中国医药包装协会在《医药包装工业十三五发展建议》中提出要加快包装材料产品升级，重点加快注射剂包装由低硼硅玻璃瓶向中（性）硼硅玻璃瓶转换。同年，国家药品监督管理局在《已上市化学仿制药（注射剂）一致性评价技术要求》中提出不建议使用低硼硅玻璃和钠钙玻璃。

关联审批制度增强客户粘性，龙头企业优势更加突出。

关联审批政策对药品使用的包装材料和容器做出了更多要求，下游的药品生产企业更换上游药包材供应商所需的申报时间长达6个月至两年。

制药企业出于对时间成本的考量，亟需研发实力、供货稳定、质量过关、资金充足的药包材企业供货，因此二者的合作紧密度进一步提升。随着医药原辅料包材关联审批制度的落地及推进，药用玻璃行业将会在未来一段时间内逐步呈现出强者恒强的态势，行业龙头企业优势将不断扩大。

药用玻璃产品主要采取直销模式。

药用玻璃产品通常直接面向下游制药企业，根据规定，此类产品必须进行医药包装材料的相容性试验，对具体药品包装的物理化学性质有严格要求。同时，由于药包材关联审评审批制度的实施，制药企业需将药品及包装材料等信息报药监部门备案。

因此，公司主要采用直销模式，在与客户签订的合同中明确规定产品数量、价格、质量标准、包装要求、交付方式以及结算方式等，从而根据销售订单需求有序组织生产活动，并根据生产需求制定采购计划。

此外，公司成立了专门的销售部门，负责市场开拓、营销以及售后服务等。公司凭借自主品牌的影响力和积累的客户资源，积极贯彻大客户战略。同时，为了实现更加专业化和精细化的管理，公司对客户进行分类，制定针对不同产品类型、市场特点以及客户运营特征的个性化运营方案。

一致性评价推动中硼硅渗透率提升。

仿制药一致性评价，是指对已经批准上市的仿制药，按与原研药品质量和疗效一致的原则，分期分批进行质量一致性评价。

0年5月，国家药监局发布了《化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价技术要求》等文件，标志着一致性评价工作正式启动。其中明确指出，注射剂使用的包材、容器的质量和性能不得低于参比制剂。而海外原研药大多使用中硼硅材质的玻璃包材，因此国内仿制药企业在进行一致性评价时，倾向于选用同等材质的药包材。

同时，一致性评价与国家药品采购相挂钩。

根据《国务院办公厅关于推动药品集中带量采购工作常态化制度化开展的意见》，对通过（含视同通过）仿制药质量和疗效一致性评价的药品优先纳入采购范围。对于制药企业来说，其申报一致性评价意愿较强。

自8年的4+7城市带量采购以来，带量集采已进行至第七批，注射剂共集采70多个品种，注射剂逐渐成为主力剂型，未来注射剂仍将是国家集采主力剂型，也将进一步加速中硼硅药用玻璃替代低硼硅药用玻璃的进程。

根据药智网预测，在一致性评价及国家集采的持续推进背景下，注射剂玻璃包材行业潜在增长空间达到了1-倍，行业头部企业将分到更多的市场份额。

公司中硼硅药用玻璃瓶进入集采数量及收入不断增加。

自8年国家实行第一批药品集采开始，公司中硼硅药用玻璃瓶作为药包材就已随相关药品中标集采。截至目前，公司中硼硅药用玻璃瓶各规格产品作为下游药企药品的包材均已进入国家集采或在进入国家集采过程中。

根据公司公告，随着国家集采的不断推进，公司进入集采的中硼硅药用玻璃瓶的收入金额占中硼硅药用玻璃整体收入的比例从9年的10%左右增至年的60%左右。

同时，集采不会造成中硼硅药用玻璃瓶毛利率的降低，原因有以下几方面：

一是公司会与下游客户进行协商，将主要原材料中硼硅药用玻璃管由进口原材料切换为同样能满足其质量要求但采购价格较低的国产原材料，从而保证一定的毛利率水平，以及带来的产品单位直接材料成本的下降；

二是下游客户采购量的大幅增加将带动产量的大幅提升，其产生的规模效应将导致单位人工成本及单位制造费用的下降；

三是随着公司自产中硼硅药用玻璃管逐步量产并投入生产中硼硅药用玻璃瓶，也会降低单位直接材料的成本。

药用玻璃收入占比有望持续增加。

自年，公司药用玻璃整体毛利率开始高于耐热玻璃毛利率且呈逐年增长的趋势。

随着药品的一致性评价和关联审批的推进，中硼硅药用玻璃产品渗透率将不断提升，市场需求将持续增加。

同时，随着公司首发药用玻璃相关募投项目的陆续达产以及中硼硅药用玻璃市场规模的扩大，公司中硼硅药用玻璃产品收入将逐年增加，从而带动药用玻璃产品整体收入增长。

在其他条件不变的情况下，公司药用玻璃收入及占比的提高也将带动其主营业务毛利率的相应增长。

拉管技术储备丰富，良率有望提升

拉管技术海外主导，国内加速替代。

德国肖特、美国康宁、日本NEG等国外企业为全球主要中硼硅药用玻璃管厂商。

近几年在渐渐显现市场机会下，国内包括力诺特玻、旗滨集团、山东药玻、正川股份、沧州四星、凯盛君恒等企业在中硼硅药用玻璃管方面均进行了尝试或扩产，但在玻璃管尺寸精度、玻璃外观缺陷、玻璃管亚微观均匀性等方面仍与国外头部企业存在较大差距。

同时，国内企业中硼硅药用玻璃管的良品率明显低于国外企业，产品生产的不稳定性也影响了国产中硼硅药用玻璃管的市场认可度。

公司低硼硅拉管技术经验储备充足。

公司拥有低硼硅拉管的生产经验，年全电智能药用玻璃生产线项目生产的低硼硅玻璃管完全用于自用，其投产有效降低了公司低硼硅药用玻璃管的生产成本，实现了公司低硼硅药用玻璃全品类的正毛利。据公司公告，公司自产低硼硅玻璃管每吨可节约费用.98元，年可节约费用.90万元。

公司在中硼硅玻璃管生产方面拥有较多技术储备。

中硼硅管制瓶是玻璃液经过拉制工艺与拉瓶工艺二次成型，其中拉管是主要技术难点，在熔化、配方、成型等方面有较高要求。

公司对中硼硅药用玻璃管的玻璃配方及性能、成型工艺、窑炉技术等方面进行了多年的研究，目前已掌握中硼硅药用玻璃管的生产配方和性能特点，拥有全氧燃烧技术、铂金料道技术、自动配料和加料技术等多项技术储备；自行研发设计了非线性加料机，实现了加料和玻璃液面联动控制；且研发人员数量逐年增大，在中硼硅拉管良率的稳定性控制方面具有优势。

拉管项目运行良好，提升盈利能力。年12月，公司第一台中硼硅药用玻璃管拉管项目点火投产，目前运行良好，达到了公司的预期规划。公司目前中硼硅药用玻璃管主要是外部采购，再通过二次成型过程进行产品加工。实现自产后，能够进一步增加下游客户认可度，完善产业链条，降低中硼硅管制瓶生产成本，提升毛利率，扩大市场竞争力。

4管制瓶扩产顺利进行，带来重要业绩增量

在建产能方面，公司年首发上市募投的中硼硅药用玻璃扩产项目已于年5月份陆续投入使用，其总投资额达.6万元，包括20条安瓿瓶生产线、5条卡式瓶生产线，预计在今年下半年将达成新增16亿支的预期产能，包括7亿支安瓿瓶、7.5亿支西林瓶以及1.5亿支卡式瓶。

在安瓿瓶细分领域，公司在设立之初就进口安瓿机从事中硼硅药用玻璃产品的生产，处于头部企业行列，关键技术指标优于国家标准，产品供不应求，具有较强的竞争优势。达产后，安瓿产能将进入快速释放阶段，公司盈利能力有望进一步提高。

5竞争格局较优，模制瓶项目蓄势待发

顺应市场机遇，布局模制瓶产线。随着国家医药改革的推进，中硼硅药用玻璃市场面临着重要的发展机遇，原有的低硼硅模制瓶、钠钙玻璃模制瓶会逐渐向中硼硅模制瓶转化，未来中硼硅模制瓶仍有着可观的市场空间。

根据国家药监局备案信息，截至年8月，国内仅2家企业通过国产中硼硅模制瓶的关联审批，市场竞争较为温和。

公司中硼硅模制瓶正在积极推进“I”转“A”，我们预计Q通过国家药监局药品审评中心审批并激活登记号，完成“I”转“A”状态。同时，我们预计未来中硼硅模制瓶的生产厂家不会大幅增加，行业毛利率能够维持相对高位。

依托客户资源，产能释放确定性较高。公司以中硼硅管制瓶为起点，在行业内建立了广泛的客户基础和强大的品牌影响力，其中包括多家大中型医药生产企业如悦康药业、华润双鹤、新时代药业、齐鲁制药等。同时，医药包装材料行业存在渠道壁垒，完善的客户渠道资源使得公司产能释放确定性较高。

此外，公司用于生产中硼硅模制瓶的轻量薄壁高档药用玻璃瓶项目于年8月投产，截至年6月已完成下游药企产品送样80余家，同意做稳定性相容性试验18家、同意关联审批4家，正式启动关联家，上述同意关联及试验的药企在公司产品登记转“A”后成为公司正式客户并采购的可能性极大。

产能规划增量大。除了年8月点火的项目（轻量薄壁高档药用玻璃瓶项目），公司还利用超募资金在建M2轻量化药用模制玻璃瓶（I类）项目，达产后产能可达6,吨。

此外，公司决定募集资金投入轻量药用模制玻璃瓶（I类）产业化项目，达产后新增中硼硅药用模制瓶产能46,吨。

公司上述项目全部投产后累计可形成中硼硅模制瓶产能62,吨，产能规模增量大。

轻量药用模制玻璃瓶(I类)产业化项目投资规模较高。该募投项目的单位投资强度1.8万元/吨，远高于山东药玻同类项目及公司其他相似项目，其带来的优势有以下几方面：一是该项目新建的进口生产线从窑炉到入库全部实现自动化，可以更好的确保产品质量，实现黑灯工厂，提升生产效率和产品良率；二是铂金通路的使用更容易调整料道工艺，便于设计最佳工艺，保证通路横截面上玻璃液温度达到高度均匀性，提升玻璃液品质。

行业规模加速提升，市场有望加快扩容。当前，山东药玻在我国模制瓶市场处于龙头地位，生产规模、客户数量具有明显的竞争优势，与国内外多家公司保持长期合作；其他生产厂商规模普遍较小。

山东药玻一级耐水药用玻璃瓶项目满产后产能可达,吨，力诺特玻上述模制瓶项目达产后可形成中硼硅模制瓶产能62,吨，随着需求增长、市场扩容以及药企愿意寻求二供保证供应的确定性，二者产能预计会快速消化，在模制瓶市场保持较高市占率，进行份额竞争。

耐热玻璃:募投项目带动升级换代

耐热玻璃营收占比较高，业务发展稳定。公司耐热玻璃产品包括耐热器皿及微波炉托盘，主要客户包括美的、格兰仕、乐扣乐扣等实力较强的知名企业。

8-年，公司耐热玻璃营收占比均超过50%。

8-0年，耐热玻璃毛利率在0%左右，-年受原材料和能源动力价格的上涨，毛利率下降到20%左右。

未来随着原材料价格下降、航运压力缓解等，业绩有望企稳回升。

顺应市场变化，推广自有品牌。公司对于日用玻璃客户主要采用OEM经营模式，即根据客户个性化的需求确定生产方案，并根据方案计算相应的成本及费用，向客户进行报价，双方进一步确认产品的相关要求，形成销售订单；同时公司也会根据产能情况及市场行情，生产通用型或常规日用玻璃产品。

公司综合考虑销售计划和订单需求组织生产活动，同时按照生产需求制定采购计划。虽然这种模式降低了公司在品牌运营方面的投入，但也限制了终端消费者对公司品牌的了解，对公司业务的完整性和未来的成长性造成了一定影响。今年公司提出在耐热玻璃业务方面加强自有品牌建设，跟随市场变化，加快产品调整节奏。

调整产品结构，对冲惯性下滑。8-年，耐热玻璃在公司营收中的占比一直处于第一的位置，但随着市场竞争的加剧，其利润空间有进一步被压缩的趋势。为了应对这一现象，公司积极进行产品转型，募投项目包括年产吨高硼硅玻璃产品生产项目和轻量化高硼硅玻璃器具生产项目。

前者已于0年10月完工；后者已于今年月点火投产，引进了意大利全自动破壁杯生产线，改进了国内传统破壁杯的生产工艺，有利于继续丰富公司产品类别，推动营业收入的恢复与增长。

电光源玻璃:LED透镜玻璃蓄势待发

公司电光源玻璃产品主要包括玻壳和玻管，用于下游中高端HID（高压气体放电灯）电光源生产，客户包括昕诺飞、朗德万斯等，印度先锋等。

8-年，公司电光源玻璃营收占比均在10%以下，但毛利率维持在5%以上。

年，电光源玻璃市场需求下降，公司适当降低其产品单价以促进销售，导致毛利率有所下降。

目前，国外基本没有高硼硅电光源玻璃生产企业，国内部分电光源玻璃生产企业由于规模较小从而逐步退出市场，公司积极参与下游客户的产品创新，挖掘HID电光源产品新场景，凭借产品质量和规模优势将继续保持行业领先地位，在存量市场中不断提高占有率，使得电光源玻璃产品销售收入继续保持稳定。

开发LED光学透镜，应用空间广阔。近年来，随着照明用LED技术的迅速发展，在部分应用场景中对HID电光源产品起到了替代作用。

在传统产品市场逐渐萎缩的情况下，公司积极探索求变。

根据公司公告，公司筹资.48万元建设的LED光学透镜用高硼硅玻璃生产项目首台窑炉已于今年月点火，包括2条料块成型线。LED光学透镜用高硼硅玻璃可以有效解决传统透镜析碱的痛点，从而提升行车安全，这也有助于公司在高硼硅玻璃市场中增强影响力。

拓展高硼硅玻璃领域，寻求新发展方向。年6月，公司与齐鲁工业大学（山东省科学院）成立特种玻璃材料联合研究院，力争在虚拟现实玻璃基板、微晶玻璃、光学玻璃等特种玻璃方面有所突破，未来可应用于新能源汽车、家电、照明等方面。

从产能角度考虑，力诺特玻未来5年内成长空间广阔

产能布局充分，未来1-2年进入快速释放阶段。公司利用超募、可转债、股权IPO等资金布局多种产品项目，包括中性硼硅药用玻璃扩产项目、高硼硅玻璃生产技改项目、全电智能药用玻璃生产线以及期中硼硅模制瓶项目，部分项目已经完工，最近利用可转债资金投资建设的轻量药用模制玻璃瓶(I类)产业化项目建设期为16个月，将于4年10月完工。所有项目总投资达,54.4万元，可实现年收入,.71万元。

盈利预测与估值

基本假设：

假设1.药用玻璃业务：随着中硼硅渗透率提升，公司模制瓶关联审批顺利通过，新增中硼硅产能顺利消化，市场竞争环境未恶化，总体毛利率维持平稳或小幅降低。

假设2.耐热玻璃业务：年受多重因素影响，耐热玻璃产品销量均有下滑。我们预计公司-5年耐热玻璃销量逐渐恢复，尤其是IPO的新增产能消化将比较顺利。

假设.电光源玻璃业务：随着LED光学透镜用高硼硅玻璃生产项目逐步投产，我们预计公司-5年电光源玻璃销量有所增长，平均成本和毛利率维持稳定。

可比公司估值

力诺特玻是特种玻璃行业龙头，我们选择同是玻璃行业的山东药玻、旗滨集团、海顺新材、威高股份和山河药辅作为可比公司。

年公司市盈率略高于行业平均，而4年业绩释放后，公司估值低于行业平均水平。

考虑公司中硼硅药用玻璃产能规划充足，随着药用玻璃市场规模不断增长以及政策驱动下中硼硅渗透率逐步提升，产能有望顺利消化，从而带来业绩增量。

风险提示

1.产能投放不及预期。公司募投项目涵盖药用、耐热、电光源玻璃三大业务，如果其建设及投产进展由于设备运输、安装调试、技术人员等原因无法如期进行，将影响其产能释放。

2.原材料价格上涨风险。公司目前中硼硅药用玻璃管主要从国外厂商进口，采购价格存在上涨可能性。此外，硼酸、硼砂等原材料成本的上涨也会对公司盈利能力造成影响。

.中硼硅药玻价格下滑超预期。随着关联审批及一致性评价的推进，药用玻璃行业主要企业也会抓住这一机遇积极布局中硼硅产线，竞争加剧可能会导致其单价下降。

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