一、行业背景纵览

在国内新冠肺炎疫情得到控制后，医院常规运营逐步复苏，各个项目运行已逐步进入正轨，新一年的医疗市场建设与扩容也已提上日程。年12月，国家财政部发布多则关于提前下达年补助资金预算的通知。总计来看，年可用于卫生健康领域的补助资金高达.51亿元，包括79.89医院综合改革补助资金、48.亿元医疗卫生机构能力建设补助资金、支撑基本公共卫生建设的.55亿元补助资金、支撑重大传染病防控的.7亿元补助资助金。

除了存在偶发疫情的地区以外，医院的门急诊、体检、手术等常规诊疗活动在年逐步恢复正常，医院的经营情况得到了显著改善。根据国家卫健委发布的年和年部门预算显示，国家卫健委医院预计年事业收入同比年增长超过11%，经营情况仍在不断向好。医院新改扩建和设备采购最主要的资金来源，其医院的经营情况，而持续改善的经营情况将无疑成为医疗新基建开展的有力保障。

从供给端来看，复杂多样的基础学科、底层技术稳定但产品持续迭代的研发路径、高端精密仪器的制造工艺、多年临床经验的积累等因素均使得医疗设备行业的护城河极深，全球前五十的榜单常年维持稳定。从需求端来看，剔除疫情等极端情况的影响，医疗的需求本质上是由人口老龄化、人民群众追求更多更优质医疗资源带来的，这种需求会永续性地稳定增长，但不会短期爆发，因此使得医疗器械行业无周期性特征。

根据《医疗器械蓝皮书：中国医疗器械行业发展报告（）》，我国医疗器械行业在新冠疫情防控中快速发展。医疗器械生产企业数量从年末的18,家，增加到年底的26,家，增幅达到46%。尽管我国医疗器械行业保持了快速健康发展的好势头，产品结构进一步优化，创新产品加快涌现。但整体来看，我国医疗器械生产经营企业依然呈现“小而散”的局面。根据《医疗器械蓝皮书：中国医疗器械行业发展报告（）》，我国医疗器械生产企业90%以上为中小型企业，主营收入年平均在3,万～4,万元，与国内制药行业企业3亿～4亿元的年平均主营收入相比，还存在巨大差距。

医疗器械行业是一个多学科交叉、技术密集型的行业。多学科交叉体现在其涉及到高分子材料、生命科学、临床医学等多个学科；技术密集体现在其生产技术涉及医药、机械、材料等多个技术的共同运用，是典型的高新科技产业。由于医疗器械产品的知识产权涉及到硬件、软件以及操作系统，具有一定的复杂性，并且相关的专利权和著作权的数量较多，并无明显的专利悬崖，产品生命周期较长。

国家统计局数据显示，年我国医疗仪器及器械对外出口额.88亿美元，增幅11.8%。新冠疫情对公共卫生管理和公共卫生相关医疗产品的发展提出了新挑战，这将引发国内抗疫药品、防疫耗材、消杀产品、诊疗检测设备及仪器的新一轮创新升级，进而为对外贸易提供更加优质的产品。

现阶段，我国出口医疗器械仍以中低端产品为主，但近年来结构继续优化，高端医疗器械产品所占比重有所增加，高附加值的产品占比不断提升，医用耗材产品的性价比增幅显著，质量效益持续改善。而进口医疗器械则仍然以高端产品为主。随着中国医疗器械企业技术提升和规模壮大，高技术、高附加值产品的出口还将逐渐扩大，中国医疗器械企业将在全球医疗器械贸易中承担更为重要的作用

我们通过，销售毛利率、净资产收益率（ROE）、动态市盈率、研发费用率、存货周转天数、应收账款周转天数、有息负债率、现金流利润比、投入资本回报率（ROIC）9个指标，对企业的经营成本、经营效益、市值高低、创新力度、销售周期、回款周期、债务比率、利润质量、投资回报9个方面进行全方位的逐一排序，并对最终的排序结果，再次取加权平均值得出综合排序，取上市公司最新一期的季度报告（年三季度）作为计算依据，如下表所示。通过申万行业分类，我们对医疗设备（医疗器械）行业的上市公司进行筛选，得到迈瑞医疗、理邦仪器、华大智造、海尔生物等20个上市企业，本阶段排第一的是迈瑞医疗，我们下一步将具体投资标的给与一个参考估值。

注：阳普医疗、*ST和佳、爱朋医疗、华康医疗、辰光医疗、澳华内镜、联影医疗、天智航-U、康众医疗、中科美菱11只证券最近一期财报显示现金流异常或者经营亏损，不参评，也提醒投资人注意风险

三、估值分析（现金流折现简化计算）

我们对本期在医疗设备（医疗器械）行业排行第一的迈瑞医疗进行一个估值，迈瑞医疗是一个研发生产监护仪、除颤仪、麻醉剂、彩超机、体外诊断分析仪等医疗设备的企业。

1、3-7年经营产生的现金流量净额预测计算：由迈瑞医疗年三季度度报告，经营活动产生的现金流量净额约为6.74亿，推算到年底，6.74/3×4=8.99亿元，考虑到医疗基础设施建设的加速，并且公司年三季报中营业收入较上年同期，获得了20.13%的增长，假设从3年开始直到7年的5年中，按20%的复合增长率增长得出3-7年中各年的经营现金流量净额。

2、3-7年资本性支出预测计算:年公司三季报中构建固定资产花费1.31亿元，以此为基数估算年全年的资本性支出1.31/3×4=1.76亿元，3-7年每年的资本性支出与年保持一致。

3、3-7年自由现金流量计算：将步骤1与步骤2的计算结果相减得到。

4、3-7年归属于母公司的所有者权益预测计算：公司年三季报中归母所有者权益亿，以此为基础估算年的归母所有者权益为/3×4=.68亿，考虑到医疗基础设施建设的加速，并且在公司年三季报中公司营业收入较上年同期，获得了20.13%的增长，3-7年的5年中，假设归母所有者权益复合率按20%递增。

5、加权平均资本成本WACC计算：公司年三季报中，有息负债仅仅包含租赁负债1.49亿元，归母所有者权益亿，那么有息负债/资本总额=1.49/（1.49+）=0.49%，权益/投资资本=1-0.49%=99.51%，以此为长期资本结构，设债务的综合成本为5%，迈瑞医疗为高新技术企业，享受所得税率为15%的优惠政策，税后的债务成本为5%×（1-15%）=4.25%；按照《中国企业资本成本参数估计表(版)》无风险利率2.84%，医药制造业贝塔系数取0.85，市场风险溢价取7.55%，迈瑞医疗当前市值下的规模溢价0.79%，则权益成本=2.84%+0.85×7.55%+0.79%=10.05%，加权平均资本成本WACC=0.49%×4.25%+99.51%×10.05%=10.02%，以此作为现金流的折现率。

6、7年归母所有者权益折现值计算：依据步骤4可得7年底的归母所有者权益为.01亿元，将上述权益折现到年底并调整有.01×(1+10.02%)5×1.15=.87亿元。

7、公司最终股权价值计算：将步骤6的计算结果与步骤3中3-7现金流折现值相加可以得到公司的企业价值为.97亿元，抵减有息负债、优先股等项，加回现金，可以得到折算到年年底的股权价值为.37亿元除以总股本12.16亿股，得到本只股票的内含价值（理论值）即：.37/12.16=.2元/股。

8、买入价格计算：考虑到A股市场非理性波动，预留25%的下跌空间

综上所述买入价格：.2×（1-25%）=85.65元/股

免责申明：本百家号为投资人立场，非价值中立，结论供参考，投资有风险，入场需谨慎。

参考数据来源：1、国家统计局

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